Auteur : Nouvelles de Wall Street
Le 24 septembre, les obligations américaines à long terme se sont effondrées dans tous les domaines. Le rendement des bons du Trésor à 30 ans s'est élevé à 5,48%, un nouveau plus haut en 20 ans ; le rendement des bons du Trésor à 10 ans a dépassé 5,2%, un nouveau sommet depuis la crise financière. Les rendements à long terme ont augmenté presque de manière linéaire au cours des deux derniers mois. Le ministre des Finances Bessant a intensifié ses interventions de rachat à deux reprises, n'obtenant à chaque fois qu'un jour de répit, et le marché a retrouvé sa forme initiale le lendemain.
Le déficit est trop important, les prix du pétrole sont trop élevés et la Réserve fédérale augmente à nouveau les taux d’intérêt : ce sont les véritables moteurs de cette hausse, mais ce ne sont pas des variables nouvelles dans ce cycle. Ce qui rend ce cycle vraiment différent du passé, c'est que du côté de la demande, il y a un adversaire qui ne se soucie pas du tout du prix.
L’IA évince le département du Trésor du marché
Pour se précipiter dans la construction de centres de données et de puissance de calcul, les géants de la technologie émettent des obligations à très long terme à un rythme record, sans presque se soucier du prix.
En août, le volume des émissions de dette des cinq plus grands fournisseurs de cloud à très grande échelle approchait cette année les 230 milliards de dollars, soit plus du double de celui de l'année dernière, un grand nombre d'entre elles étant concentrées sur des durées de 20, 30 et même 40 ans.
Ces accords feraient la une des journaux chaque année.
Meta a été créée il y a seulement 22 ans, mais en octobre dernier, elle a émis une obligation bloquée pendant 40 ans : au moment de son expiration, Zuckerberg aura 80 ans. Ce montant à lui seul s'élevait à 30 milliards de dollars, établissant un nouveau record pour une seule émission d'obligations d'entreprises. En avril de cette année, Meta a ajouté 25 milliards de dollars supplémentaires.
Alphabet a même émis une obligation en livres sterling à 100 ans. Amazon a levé 54 milliards de dollars en une seule fois en mars. Oracle n'est actuellement que deux crans au-dessus du statut indésirable et a un flux de trésorerie disponible négatif, mais il continue d'émettre des dettes les unes après les autres.
Pourquoi ne se soucient-ils pas des taux d’intérêt ? Dans une interview en août, Bessent lui-même a déploré que ces entreprises empruntent de l’argent sans même tenir compte des taux d’intérêt, car elles croient fermement que les rendements de l’IA seront si élevés que les taux d’intérêt actuels ne valent pas la peine d’être mentionnés.
En d’autres termes, la hausse des taux d’intérêt, qui dans des circonstances normales freinerait automatiquement l’envie d’emprunter, a provoqué un échec de la demande pour cette IA.
Il n'y a qu'un nombre limité de fonds disposés à verrouiller « l'argent à long terme » : fonds de pension, compagnies d'assurance, fonds obligataires à long terme - le long terme est soutenu par ces acheteurs et l'argent entre leurs mains est limité. L’argent afflue vers la dette à long terme des entreprises technologiques, mais ne peut pas affluer vers la dette nationale.
Les obligations d'entreprises Alphabet à 30 ans ont un rendement de 6,4 %. Si les obligations d’État veulent récupérer leur argent, elles ne peuvent qu’augmenter leurs rendements.
Il s’agit en fait d’un « évincement inversé » : dans le passé, c’était l’émission d’obligations par l’État qui évinçait les investissements privés. C’est désormais au tour du géant de l’IA d’évincer le gouvernement du marché obligataire.
Nomura estime que les géants de la technologie ont emprunté à eux seuls environ 200 milliards de dollars de fonds à long terme, ce qui représente un quart des émissions annuelles de bons du Trésor à moyen et long terme du ministère des Finances. Les fonds d’obligations de qualité Investment Grade réduisent également leurs avoirs en bons du Trésor et augmentent leurs avoirs en obligations d’entreprises cette année. Les fonds privés étrangers ont également acheté plus d’obligations d’entreprises américaines que de bons du Trésor américain – ce qui était difficile à imaginer auparavant.
Le simple fait qu’un emprunteur privé important et insensible aux prix se retrouve à long terme réécrit les règles du jeu.
Les rachats de Bessent ne peuvent tout simplement pas atteindre ici – ils ne représentent que quelques milliards de dollars à chaque fois, ce qui représente une goutte d’eau dans l’océan du marché de la dette nationale de plus de 30 000 milliards de dollars américains. De plus, elle ne peut qu’ajuster elle-même la structure des échéances de la dette nationale et ne peut pas contrôler le rythme des émissions de dette par les géants de la technologie.
Il existe également un cycle qui s’auto-alimente : l’émission d’obligations par les géants de la technologie fait monter les taux d’intérêt à long terme, et des taux d’intérêt plus élevés augmentent à leur tour le coût du financement des projets d’IA eux-mêmes – la prime supplémentaire payée par les géants de l’IA lorsqu’ils émettent de nouvelles obligations est passée de plus de 2 points de base l’année dernière à 12 points de base.
L’IA ne fera qu’appauvrir le gouvernement américain
S'il s'agit simplement de soutirer de l'argent au ministère des Finances, il existe encore une solution au problème, car si l'IA réussit réellement à faire développer rapidement l'économie, les recettes fiscales rattraperont tôt ou tard, et le gouvernement n'aura pas autant de difficulté à rembourser la dette, et le rendement baissera naturellement.
Mais le problème est que le boom de l’IA n’élargira probablement pas l’assiette fiscale du gouvernement. La productivité et le PIB montent en flèche, et la solvabilité de la dette du gouvernement pourrait même se détériorer.
Cette détérioration se manifeste principalement à la fois dans les aspects à long terme et à court terme.
À long terme, les impôts sur les particuliers et les cotisations de sécurité sociale aux États-Unis contribuent ensemble à plus des trois quarts des recettes fédérales, ce qui signifie que la bouée de sauvetage financière du gouvernement américain est liée à la masse salariale, et l'effet économique de l'IA est précisément de comprimer la valeur et les revenus du travail - les entreprises emploient moins de personnes pour faire plus de choses, les bénéfices augmentent, mais les salaires totaux diminuent, et le gouvernement reçoit de moins en moins d'argent des impôts sur les particuliers et des cotisations de sécurité sociale. Si l’IA réduit la part des revenus du travail dans le PIB de 10 points de pourcentage, la plupart des pays développés connaîtront de graves problèmes financiers.
Dans un futur proche, le « Big and Beautiful Act » voté en 2025 a permis de réduire fortement l'impôt sur les sociétés aux Etats-Unis. Ce projet de loi rétablit la politique selon laquelle les dépenses en capital peuvent être entièrement déductibles d'impôt la même année. L'intention initiale du projet de loi est de stimuler les investissements, mais pour les géants de la technologie qui ont déjà dépensé à tout prix de l'argent dans des centres de données, il ne s'agit pas d'une incitation, mais d'une aubaine. Microsoft a révélé en juillet que l'impôt à payer pour la période en cours n'était que de 2,5 milliards de dollars, contre 14,1 milliards de dollars pour la même période de l'année dernière, soit une baisse de 80 %, mais les bénéfices montent en flèche. C'est la magie de la dépréciation. Les données de septembre du Bureau du budget du Congrès américain le confirment : au cours des 11 premiers mois de cet exercice fiscal, les recettes de l’impôt sur le revenu des sociétés ont chuté d’un quart sur un an, soit une diminution de près de 100 milliards de dollars.
Les revenus diminuent, les dépenses augmentent et les recettes fiscales s’effondrent. Le déficit ne peut être couvert que par l’émission de dette. Le déficit fédéral s'est accumulé jusqu'à 2 000 milliards de dollars américains au cours des 11 premiers mois de cet exercice financier. La dette nationale totale vient de franchir la barre des 40 000 milliards de dollars en août. Les intérêts à eux seuls coûtent environ 1 000 milliards de dollars chaque année.
Dans le système actuel, il est tout simplement irréaliste de s’attendre à ce que l’IA vienne finalement à la rescousse en élargissant l’assiette fiscale existante.
Plus l’IA réussit, moins elle pourra échapper à de lourdes taxes.
Plus l’IA réussit, plus elle remplacera complètement le travail, et moins le gouvernement américain percevra d’impôts sur sa masse salariale.
Dans le même temps, les dépenses publiques ne diminueront pas en conséquence, mais augmenteront, car davantage de personnes ont besoin de recyclage et d’aide sociale pour subvenir à leurs besoins.
À mesure que le déficit financier du gouvernement s’élargit de plus en plus, l’argent ne peut être trouvé que là où il continue de croître : les profits créés par l’IA.